Pagar deuda evita problemas y mejora percepciones, pero tiene límites

El Gobierno Nacional decidió encarar el proceso de renegociación de la deuda evitando el default. Para minimizar riesgos derivados de impagos sobre bonos con legislación extranjera y no dar sentido de inferioridad a aquellos regidos por ley local, en diciembre pasado y lo que va enero se pagaron puntualmente los vencimientos de intereses en dólares y prácticamente se lograron refinanciar en su totalidad los de pesos, aunque algunos inducidos. La decisión, entre otras causas, se reflejó en el precio de bonos y acciones. Sin embargo, la estrategia de "pagar mientras tanto" puede enfrentarse con la restricción de los recursos que, por definición, son limitados. El stock de reservas netas comparado con el perfil de vencimientos actual habilita a evaluar esta restricción.

La estimación del total de vencimientos de capital e intereses del primer trimestre del año indica que se necesitarían recursos por el equivalente a 8,1 mil millones de dólares, de los cuales 2,3 mil millones de dolares son en moneda extranjera (ME) y dólares, 5,8 mil millones en pesos. Además, existen vencimientos de Provincias y empresas, que también deberán ser atendidos, por un total estimado de alrededor de 4,3 mil millones de dólares de capital e intereses.

• • Consideraciones sobre los vencimientos en pesos de Nación: en principio, estos vencimientos tienen efectos monetarios, aun cuando se renueven en cabeza del Tesoro y los gaste o los coloque donde queda libre alguna capacidad prestable. Los vencimientos en pesos representan 20% del stock de base monetaria actual, en momentos en que estacionalmente la demanda de dinero disminuye. En particular durante febrero y marzo. Las Lecaps tienen vencimientos crecientes en el trimestre -sumarían el equivalente a 1,6 mil millones de dólares- y los vencimientos recientes se renovaron. Además vencen bonos ajustables por tipo de cambio (dual) y por CER; tests que se vienen en febrero y marzo, respectivamente. En definitiva, es de esperarse algún mecanismo de neutralización monetaria y complementaria mitigando, en particular, los potenciales efectos sobre la cotización de la divisa externa. Además, cabrá considerar efectos y señales sobre el desarrollo del mercado local de capitales y aquellos sobre potenciales discusiones de comparabilidad de tratamiento entre acreedores de la República.
• • Consideraciones sobre los vencimientos en Moneda Extranjera (ME): Si bien no hay vencimientos de capital relevantes en el trimestre, los pagos de intereses suman alrededor de 2,1 mil millones de dólares, de los cuales la mitad son vencimientos con Organismos Internacionales. Para afrontarlos, hay margen para hacerlo con reservas internacionales del BCRA (4,6 mil millones de dólares canjeados por Letras Intransferibles). Sin embargo, las reservas internacionales se resienten. Sobre un stock bruto actual de 44,9 mil millones de dólares (al 6/1) el stock neto está en niveles de 8,5 mil millones de dólares, descontando el swap con el Banco Popular de China, el efectivo mínimo de los bancos por los depósitos en dólares, las tenencias de oro, DEGs y otros conceptos menores. En este sentido, la recomposición de las mismas requiere el ingreso de fondos a monitorear y negociar, en alguna instancia, de Organismos internacionales y posible acumulación de reservas de otras fuentes, incluyendo compras en el MULC efectuadas por el BCRA. Ambos mecanismos tienen efectos monetarios, salvo recibir fondos del FMI para reservas (muy difícil en ese periodo).

Téngase en cuenta que, también, en el periodo vencen obligaciones en moneda extranjera de Provincias por alrededor de 800 millones de dólares –capital e intereses- y de obligaciones financieras de empresas por algo más de 3,5 mil millones de dólares –capital e intereses. En determinados casos, la disponibilidad de recursos para afrontar esos vencimientos por sus deudores es limitada.

El contexto en el que se den las negociaciones de la deuda afectará expectativas que incidirán sobre la oferta y la demanda de dólares, entre otras cosas. Más allá de la presión monetaria y uso de reservas, empezarán a delinearse otros aspectos importantes tales como actitud (buena voluntad, aunque sujeto a erosiones como consecuencia del traspaso del tiempo), extensión de un mercado local (incipiente, aunque inducido recientemente) y categorías de deuda y su tratamiento (en principio comparables entre distintas categorías de deuda, marcando distintas mecánicas por moneda, legislación y términos, buscando diferenciaciones que disminuyan propensión a salidas de capitales y muevan el mercado local). Así, el uso del tiempo inmediato marcará fuertemente la dirección y resultados posibles del futuro mediato.