Mientras el Gobierno celebra la vuelta a los mercados voluntarios, las tasas exigidas y el perfil de los inversores revelan un escenario mucho menos triunfal.
El relato oficial busca mostrar un retorno triunfante, pero el endeudamiento caro, la dependencia de jugadores locales y el aumento de la deuda bruta exponen otra cara del momento financiero.
Después de más de seis años de ausencia, Argentina vuelve —al menos en apariencia— a los mercados voluntarios de deuda. El Gobierno lo presenta como un hito, un gesto de normalización macroeconómica y un triunfo del rumbo que impulsa Luis “Toto” Caputo desde el Ministerio de Economía. Pero más allá de la puesta en escena, detrás de la reaparición del país en los mercados subsiste una trama compleja: urgencias financieras de corto plazo, costos crecientes de refinanciación y un escenario internacional que no termina de convalidar el optimismo oficial.
El anuncio de la Secretaría de Finanzas de licitar un bono en dólares con vencimiento en noviembre de 2029 y una tasa del 6,5% anual —una cifra que el propio Gobierno definió como objetivo— volvió a colocar el debate sobre la sustentabilidad de la deuda argentina en el centro de la escena. Aun así, tanto la arquitectura del instrumento como el contexto en el que se emite muestran que este regreso dista mucho de ser un retorno pleno a los mercados globales: más bien se trata de una operación quirúrgica, casi doméstica, destinada a cubrir parte de los abultados vencimientos que se avecinan.
El Gobierno sostiene que esta emisión representa la “vuelta a los mercados internacionales”. Sin embargo, lo que verdaderamente ocurre es que la Argentina intenta tantear nuevamente la posibilidad de financiarse sin recurrir de manera directa al Banco Central o a organismos multilaterales. La realidad es más modesta: esta operación apunta a inversores locales, bancos, aseguradoras y algunos fondos con posiciones preexistentes en títulos argentinos. La épica de la reinserción global es, por ahora, más un recurso político que un hecho económico.
La propia estructura del bono lo revela: se trata de un título bajo ley local, un detalle que para muchos inversores internacionales lo convierte automáticamente en un activo de riesgo elevado, difícil de justificar dentro de sus carteras. Los antecedentes judiciales y contractuales del país no ayudan a la confianza, y los bonistas externos suelen preferir la cobertura legal que ofrece Nueva York. Argentina, no por casualidad, ha logrado colocar sus títulos más importantes precisamente bajo esa jurisdicción.
La meta de una tasa del 6,5% anual parece optimista. Si se toma como referencia una tasa internacional cercana al 2,5% y se suma el riesgo país —que ronda los 610 puntos básicos— el rendimiento teórico debería ubicarse por encima del 8,6% anual. Es decir, un piso considerablemente más alto que el objetivo del Gobierno.
Además, la licitación incluye un “edulcorante” adicional: la posibilidad de adquirir el bono a un precio inferior al 100% de su valor nominal. Esta estrategia, típica en contextos de baja confianza, le permite al Ejecutivo hacer más atractiva la operación aunque en términos prácticos eleva la tasa real que percibe el inversor. Lo que gana el Tesoro en apariencia —una tasa de corte más baja— lo paga en la práctica con una mayor carga financiera implícita.
Aun así, para el Gobierno el éxito no está necesariamente en la tasa. “Lo necesario para cubrir parte del vencimiento”, simplificó Caputo. El objetivo inmediato es reunir un poco más de 1.000 millones de dólares, una suma modesta si se compara con los 4.500 millones que vencen en enero. En el mejor de los casos, esta emisión es apenas un puente hacia una operación más amplia. Pero la verdadera incógnita es si los mercados interpretarán este movimiento como una señal de confianza o como un síntoma de necesidad.
Comparada con otras emisiones recientes en el país, la tasa luce competitiva: la Ciudad de Buenos Aires pagó 7,8% y Santa Fe un 8%. El sector privado, incluso firmas de primera línea, está tomando deuda a tasas superiores al 8%. Desde esa perspectiva, un rendimiento real del 6,5% sería realmente un logro. Pero esta comparación oculta un dato clave: parte de aquellos vencimientos que se buscan refinanciar fueron colocados durante la gestión de Martín Guzmán a tasas cercanas al 4%. Es decir, el “rollover” será más caro. No solo se renueva deuda vencida: también se incrementa el costo financiero del Estado. Lo que Caputo presenta como un retorno a los mercados podría traducirse en un encarecimiento de las obligaciones futuras.
Es imposible analizar esta emisión sin recordar que la última vez que Argentina acudió al mercado voluntario de deuda —2018— también estaba Caputo al frente de Finanzas. Aquella etapa culminó en el reperfilamiento de 2020, que dio origen a los actuales Bonares y Globales. Si el ministro logra ahora una tasa baja, quizás recupere parte de su prestigio técnico; si la tasa resulta elevada, se abrirá nuevamente el debate sobre la sostenibilidad del modelo de financiamiento.
El contexto internacional también es menos favorable que en 2017-2018: tasas globales algo más altas, mayor aversión al riesgo y un mercado que ya conoce las vulnerabilidades estructurales del país. Sin un sendero fiscal claro y con un esquema monetario que aún depende del ancla cambiaria para contener la inflación, los inversores exigen más garantías que antes.
En el fondo, la lógica de esta operación no está impulsada por la expansión económica sino por la necesidad de desactivar tensiones cambiarias y financieras. El Gobierno sabe que la estabilidad del dólar es la base de su programa económico. Mientras el tipo de cambio se mantenga contenido, la inflación seguirá desacelerando y la gobernabilidad económica se sostendrá. El endeudamiento externo —aun limitado— funciona como herramienta para sostener ese delicado equilibrio.
Pero esta estrategia tiene un costo: casi todo el esfuerzo financiero del Gobierno se está destinando a preservar la estabilidad macro, dejando en segundo plano las necesidades de la economía real. Sin crédito productivo, sin inversión pública y con el salario real todavía rezagado, el rebote económico parece lejano.
¿La deuda pública cayó o creció?
Uno de los puntos de mayor fricción entre el oficialismo y la oposición tiene que ver con la evolución de la deuda bruta. El Gobierno afirma que la deuda cayó drásticamente desde la llegada de Javier Milei. La oposición sostiene exactamente lo contrario. Pero las cifras oficiales permiten despejar dudas.
Los datos de la Secretaría de Finanzas son contundentes: en octubre de 2024, la deuda bruta llegó a 442.196 millones de dólares, lo que representa un aumento del 19% respecto de los 370.664 millones registrados en diciembre de 2023. En términos nominales, implica un incremento de más de 71.000 millones de dólares.
Es cierto que la fuerte devaluación de diciembre 2023 redujo momentáneamente la deuda en dólares, porque una parte de los pasivos está denominada en pesos. Muchos economistas libertarios utilizan ese argumento para afirmar que la deuda “bajó”. El problema es que la merma inicial duró poco: la deuda continuó creciendo hasta marzo, cuando alcanzó un máximo de 473.557 millones de dólares. Recién después comenzó a descender, en buena medida por la nueva devaluación que volvió a licuar la porción en moneda local.
Lo objetivo es que la deuda creció, y creció de manera significativa. Que la baja posterior haya sido producto de movimientos cambiarios no invalida el aumento neto desde el inicio de la gestión.
Pero no todo es negativo: el Gobierno sí logró modificar la composición de la deuda. En diciembre de 2023, el 72% estaba nominada en moneda extranjera y el 28% en pesos. Para octubre de este año, la relación pasó a 57% y 43% respectivamente. Esto implica que la exposición a shocks externos se redujo de manera importante.
Una estructura más “pesificada” le da al Gobierno mayor maniobrabilidad: la deuda en pesos puede refinanciarse localmente y no depende del humor de los mercados internacionales. La contracara es que también aumenta el riesgo de recurrir a la emisión monetaria o a reestructuraciones internas en caso de estrés financiero, algo que la Argentina ya hizo en más de una oportunidad.
Tal vez el punto más preocupante —y el menos discutido— es que el aumento de la deuda no se tradujo en mejoras visibles en la economía real. No hubo un boom de infraestructura, ni un salto en la inversión productiva, ni un fortalecimiento del mercado laboral. Buena parte del endeudamiento, directo o indirecto, se destinó a sostener el equilibrio cambiario y a cubrir vencimientos previos.
La administración Milei ha puesto casi todo su foco económico en la estabilidad nominal. Pero la estabilidad, por sí sola, no genera desarrollo. Sin un programa productivo, sin impulso a la inversión, sin crédito y sin políticas industriales, la economía puede ganarle la batalla al dólar pero perder la guerra del crecimiento.
Argentina regresa al mercado de deuda, pero lo hace con cautela y con más urgencias que triunfos. El país necesita refinanciar vencimientos abultados en un contexto de fragilidad económica. La emisión bajo ley local, las tasas implícitas elevadas y el limitado alcance de la operación muestran que el mercado internacional aún observa a la Argentina con distancia.
Mientras tanto, la deuda bruta crece y la economía real no despega. El Gobierno celebra la calma cambiaria, pero la sociedad reclama algo más: empleo, inversión, crecimiento, oportunidades. La estabilidad financiera es indispensable, pero no es un proyecto de país. Y la verdadera pregunta —la que aún permanece abierta— es si este regreso al mercado será el inicio de un ciclo virtuoso o tan solo una operación táctica para ganar tiempo.
En un país con memoria frágil pero cicatrices profundas, el mercado observa, evalúa y, por ahora, presta poco. Argentina volvió a tocar la puerta del financiamiento. Falta saber si el mundo está dispuesto a abrirla.
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